Centro de Estudios Públicos

Luego de la caída de Lehman Brothers en Septiembre, la crisis financiera adquirió un carácter dramático, el pánico se apropió de los inversores y se inició un proceso recesivo global de intensidad y duración de difícil previsión. La capitalización de los bancos y las garantías extraordinarias concedidas por los gobiernos han sido pasos necesarios para frenar el colapso de los mercados de crédito. Pero la confianza no se ha restablecido y los precios de acciones, bonos corporativos y commodities continúan deprimidos y volátiles.

¿Por qué la confianza no se ha restablecido? En primer lugar porque en este clima de pánico la demanda mundial se ha desplomado y estamos frente a la probabilidad de una recesión importante y prolongada. Esta circunstancia genera un circulo vicioso de desconfianza, ya que ha instalado el temor de que los beneficios empresarios se desplomarán (lo que validaría un valor aparentemente “regalado” de las acciones), las quiebras empresarias aumentarán (lo que validaría un precio muy bajo de los bonos corporativos) y los países emergentes entrarán en serias dificultades (lo que validaría la caída de los bonos soberanos). La decisión de los países centrales de que no se produzcan más quiebras financieras desordenadas tipo Lehman ha disminuido significativamente el riesgo de depositantes y tenedores de bonos de entidades financieras de países centrales, pero no ha hecho desaparecer el riesgo de los accionistas de esas entidades que pueden sufrir por el empeoramiento de las carteras de préstamos, asociado a la recesión mundial que se avecina.

En segundo lugar, los mercados se mantienen deprimidos por las continuas ventas de bancos de inversión y fondos de cobertura (hedge funds) que tenían posiciones de acciones, bonos y préstamos financiados parcialmente con líneas de crédito bancarias. El corte de esas líneas por bancos ansiosos por disminuir riesgos y recuperar liquidez, fuerza la liquidación de activos a cualquier precio. En tercer lugar, ha continuado el rescate masivo de inversores en pánico de sus fondos de inversión, que fuerza a ventas de bonos y acciones por parte de esas instituciones. En cuarto lugar, todavía no han tenido un impacto efectivo en el mercado el programa de U$S 700 mil millones de la Tesorería para comprar carteras hipotecarias y recién ha comenzado el programa de la Reserva Federal para comprar directamente papeles comerciales.

Las amenazas de la recesión

¿Estaremos en los inicios de una crisis como la de la gran depresión iniciada en 1930? Los síntomas iniciales son parecidos pero existe conciencia que los errores cometidos en aquella oportunidad no deben repetirse. Las decididas acciones en materia de apoyo a las entidades financieras es un indicador claro que ya no se permitirán –como ocurrió en los 30- sucesivas quiebras desordenadas de miles de bancos, en perjuicio de depositantes y acreedores. Los gobiernos facilitarán la absorción de entidades débiles por entidades más sólidas, lo que llevará a una mayor concentración de la actividad financiera. Pero, ¿los grandes bancos sobrevivirán un eventual empeoramiento de sus carteras? Muchos probablemente sí y cuando así no fuera, el Estado tomará control de entidades que son “demasiado grandes como para caer”, les eliminará sus préstamos fallidos (a costa de los contribuyentes futuros) y posteriormente reprivatizará los bancos ya saneados. Pero el rescate no alcanzará a los mutuals funds, los hedge funds y los prívate equity funds que seguirán “implosionando” ante el rescate de sus cuotapartistas en pánico y la evaporación de sus fuentes bancarias de financiamiento.

El problema central en el corto plazo es que la inseguridad de los propios bancos en su propio financiamiento y capitalización y las dudas sobre la solvencia de sus eventuales clientes, hará que presten mucho menos que lo que sus fondos líquidos les permitirían. No se animarán a prestar a quienes más lo necesitarían (empresas con alto endeudamiento, hedge funds, individuos transitoriamente desempleados o empresas con un flujo de caja comprometido por la recesión). El sector financiero es naturalmente procíclico, no anticíclico. Presta cuando menos se lo necesita y se retrae cuando más se lo necesita.

Las excepcionales medidas financieras de las últimas semanas son una condición necesaria para evitar una profundización del colapso del crédito, pero no serán suficientes para revertir inmediatamente la recesión económica. La lección que se aprendió de la crisis de 1930 es que el Estado debe expandir las líneas de crédito a los bancos para evitar un colapso total del crédito. Pero también se aprendió que esto puede ser insuficiente para reflotar inmediatamente la economía, ya que un sistema financiero jaqueado por temores estará limitado para canalizar las inyecciones de liquidez intentadas desde los bancos centrales.

La dinámica de la recesión mundial

Restablecidas las garantías mínimas sobre la sobrevivencia de las entidades financieras y las acreencias de depositantes y bonistas, la prioridad ahora es morigerar la recesión y evitar la deflación en las economías desarrolladas. La recesión disminuye la capacidad de empresas e individuos de servir sus deudas y la deflación agrandaría el tamaño de esas deudas en términos reales. Los estados mismos encontrarían inconveniente que sus deudas, además de aumentar por el déficit fiscal y las operaciones de rescate, aumenten en términos reales por una deflación generalizada.

El único factor positivo que hoy beneficia a las economías centrales es la caída del precio del petróleo, que aumenta la capacidad de gasto doméstico de sus consumidores. Pero hay otras repercusiones globales que agravarán la caída de la demanda. Por ejemplo, las devaluaciones de Canadá, México, Australia y Brasil no harán sino disminuir la demanda por exportaciones americanas y hacer más competitivas las exportaciones de esos países hacia USA, en perjuicio de la producción americana. El punto central es que la mayoría de los países pueden devaluar frente al dólar, el yen o el euro y así morigerar un panorama interno deflacionario y super recesivo, pero al hacerlo concentran las presiones deflacionarias en los países centrales.

Ni Europa ni Japón ni USA pueden devaluar y por el contrario sus monedas se aprecian en términos de otros países desarrollados y sobre todo emergentes. Su única solución para paliar la recesión y evitar una perversa deflación es utilizar su propia política fiscal y monetaria. ¿Será suficiente la política monetaria que capitaliza bancos, garantiza líneas de crédito, facilita líneas de redescuento y financia directamente empresas productivas comprando sus papeles comerciales? Los resultados recién empiezan a sentirse a través de una baja de la tasa Libor de corto plazo. El financiamiento de largo plazo a empresas privadas se recuperará mucho más lentamente, a la espera que la recesión económica no arriesgue la sobrevivencia de quienes colocan bonos o demandan crédito.

Las limitaciones del sistema financiero para canalizar una política monetaria expansiva en estas circunstancias pueden necesitar el complemento de una política fiscal deficitaria, que estimule la demanda directamente a través de bajas impositivas y programas de gasto. Los países centrales pasarán por un periodo de experimentación en sus políticas de reflotamiento de la economía mundial, probablemente continuarán yendo por un tiempo detrás de los acontecimientos y se sucederán las medidas hasta que la economía empiece a recuperarse. Pero no estaremos frente a la pasividad posterior a la crisis del 29 que garantizó la Gran Depresión.

Las lecciones de la crisis

El sistema financiero continúa demostrando una y otra vez, sea en países emergentes o desarrollados, que es intrínsecamente inestable y capaz de generar ciclos de auge y depresión. Los enemigos de la libertad se regocijan cada vez que una crisis financiera “demuestra” las falencias del capitalismo liberal. Nuestros gobernantes llegan al ridículo de concluir que lo que está ocurriendo en el mundo desarrollado es una validación de sus ideas intervencionistas y saqueadoras del sector privado. La paradoja es que el sistema financiero en su actual forma es la antítesis del liberalismo. Es el sistema financiero que se impuso después de la Gran Depresión, que fomenta la irresponsabilidad de los banqueros al amparo de las garantías explícitas e implícitas del Estado. Esas garantías estatales son tan perversas como las intervenciones que en otros mercados aseguran monopolios privados o distorsionan el comercio. Denunciar los males del liberalismo por la crisis financiera es análogo a argumentar que la libertad de precios es perversa después de garantizarle a la industria la capacidad de aumentar sus precios al amparo de la protección de la competencia externa. Lo que ha provocado la crisis no es el liberalismo sino el libertinaje financiero al amparo de garantías estatales.

Tal como argumentara en un artículo anterior (La nueva crisis financiera, 25 de Enero de 2008), la naturaleza de la industria financiera debe revisarse profundamente. En primer lugar, los bancos que gozan de garantías estatales deberían mantener patrimonios mínimos y reservas liquidas (en proporción a sus activos) que sean substancialmente superiores a las actuales. En segundo lugar, con sus depósitos a corto plazo los bancos deberían prestar sólo a corto plazo; y otorgar préstamos a individuos, empresas o entes estatales que tengan un endeudamiento global que no supere niveles prudentes. En tercer lugar, los bancos deberían tener prohibido prestar a vehículos o instituciones que a su vez invierten en activos riesgosos (instituciones de préstamos hipotecarios, fondos de inversión accionaria, hedge funds, prívate equity funds, etc.). En cuarto lugar, ninguna institución no bancaria que invierta en activos de riesgo debería tener garantías estatales y quienes decidan invertir en sus fondos de riesgo deberían afrontar todos los riesgos de las fluctuaciones de precio. Finalmente, el Estado no debería garantizar el fondeo de instituciones que prestan para determinados fines sociales (como las garantías otorgadas al fondeo de instituciones hipotecarias como Fannie Mae y Freddie Mac).
Pero así como en la Argentina la irresponsabilidad financiera durante la Convertibilidad dio por tierra con todo principio liberal, hoy el ambiente político en los países desarrollados se ha tornado propicio para ideas más intervencionistas. Lo importante en estas circunstancias es que los países desarrollados limiten su activismo a la política monetaria y fiscal, se concentren en revisar los principios básicos con los que ha operado el sistema financiero internacional, pero mantengan e incluso acentúen el liberalismo comercial. Sería catastrófico que como ocurrió en la década de 1930, se produjera ahora una oleada de proteccionismo comercial. Son los intereses comunes del comercio los que mantendrán al mundo unido y cooperando para superar esta crisis.

Hace 10 años el precio del barril de petróleo era de $ 12 dólares; hoy ha llegado a $145 dólares. Este aumento extraordinario arrastra el precio de los alimentos y genera problemas distributivos en todo el planeta; crea condiciones que incentivan el proteccionismo comercial y el intervencionismo estatal; y puede abortar el crecimiento mundial. También tiene consecuencias geopolíticas, ya que el aumento beneficia a países que pretenden desestabilizar el orden capitalista democrático (Irán, Venezuela). ¿Por qué el precio ha aumentado tanto? ¿Puede seguir subiendo? ¿Se trata de un problema transitorio o permanente? ¿Qué se puede hacer para solucionar el problema?
Los problemas que genera el aumento de precios
El primer problema de este aumento extraordinario es que exacerba los desequilibrios internacionales, pues la producción de petróleo está muy concentrada en algunos países. Produce una transferencia extraordinaria de los países que son consumidores netos (EUA, Japón, Europa, China, India) hacia los países que son productores netos (Rusia, los países árabes, Noruega, Nigeria, Venezuela, Méjico). Aumentan los desequilibrios internacionales de cuenta corriente y se fortalecen las reacciones proteccionistas.
El segundo problema es que el aumento de precios provoca fuertes transferencias de ingresos desde miles de millones de consumidores hacia unos pocos miles de productores concentrados. El efecto potencialmente regresivo existe aún dentro de países que se autoabastecen, como Argentina. En este caso el impacto regresivo potencial ocurre entre consumidores y productores locales, que son frecuentemente empresas multinacionales. Para evitar este problema, los gobiernos se han inclinado a intervenir en los mercados, estableciendo impuestos extraordinarios a la producción y subsidios al consumo de hidrocarburos. ¿Cuál es el problema de intervenir por razones distributivas y aislar los precios internos de los internacionales? Además de los potenciales problemas fiscales, el problema es que se destruyen los incentivos para que la demanda de energía disminuya y su oferta aumente.
El tercer problema es que el precio del petróleo arrastra el precio de los alimentos y de otros recursos naturales. El impacto sobre los alimentos se produce por una doble vía: por un aumento de los costos energéticos en la producción y porque se reduce la producción de alimentos al desviarse parte de la tierra cultivable a producir biocombustibles. El impacto distributivo del precio de los alimentos es aún más importante que el del precio de la energía.
El cuarto problema es que la transferencia de recursos de los consumidores a los productores concentrados puede desacelerar de una manera importante el crecimiento mundial, si es que la caída del consumo en los países importadores no se ve compensada rápidamente por un aumento del gasto de los países petroleros.
El quinto problema son las consecuencias geopolíticas. La principal de ellas es que el aumento del petróleo sostiene el régimen teocrático Iraní y financia su desarrollo nuclear, que pretende desequilibrar el medio Oriente. También financia la aventura socialista de Chávez en Latinoamérica.
En definitiva, los problemas que produce el aumento de precios del petróleo están provocando problemas distributivos que llevan a retrocesos proteccionistas e intervencionistas, pueden provocar una desaceleración del crecimiento mundial y consecuencias geopolíticas de graves consecuencias económicas.
Las causas del aumento de precios
¿Por qué los precios han aumentado de una manera tan extraordinaria? Porque la demanda de energía ha crecido como mínimo al ritmo del crecimiento mundial (4% anual); mientras la producción mundial sólo lo ha hecho al 1.1% promedio anual en la última década. La única manera que la demanda finalmente se ajustara a un crecimiento tan bajo de la oferta ha sido a través de un aumento extraordinario de precios.
La demanda de energía ha aumentado particularmente con el crecimiento acelerado de China, India y otros países en desarrollo. Pero al crecimiento económico se han sumado los subsidios al consumo en países como Argentina, en donde los precios de la energía se han retrasado con respecto a los salarios. El hecho es entonces que la intervención estatal en países en desarrollo ha impedido que los aumentos de precios frenaran la demanda. Frente a una producción mundial casi estancada y al aumento de la demanda en los países en desarrollo, el ajuste lo han hecho solamente aquellos países industriales que permiten que los precios al consumidor reflejen los precios internacionales. Pero claro, se trata de países de alto ingreso per cápita y con pautas de consumo rígidas en el corto plazo, por lo que han sido necesarios aumentos de precios extraordinarios para motivar la necesaria declinación de su consumo.
¿Aumento transitorio o permanente?
Las condiciones actuales indican que no habrá a corto plazo ningún aumento importante de la oferta. A diferencia de los 70, no hay a la vista ningún área petrolera significativa que pueda sumarse a la oferta y al mismo tiempo hay varias áreas en declinación (Méjico, Mar del Norte, Rusia). El petróleo es un recurso escaso cada vez más costoso de hallar y explotar. Los descubrimientos de Brasil pueden durar una década en madurar. Aumentos en la oferta de Arabia Saudita e Irak pueden compensar la declinación de otras áreas pero difícilmente impliquen aumentos netos significativos. Por el contrario, los riesgos de corto plazo están por el lado de que la oferta se reduzca como consecuencia de un eventual conflicto armado con Irán.
En el mediano plazo, los precios actuales del petróleo han de incentivar el aumento de la producción de petróleo, gas y carbón; en EUA se está proponiendo abrir las cuencas marinas a la explotación petrolera, retenidas hasta ahora por razones conservacionistas y ecológicas. Desde una explotación más intensiva del carbón hasta la explotación de las arenas petrolificadas de Canadá, hay alternativas hidrocarburíferas que podrían substituir parcialmente una insuficiente producción de petróleo. Pero el desarrollo de estas alternativas requiere años de inversión y mientras tanto el mundo seguirá creciendo y con ello la demanda de energía…
Estos precios extraordinarios también han de incentivar ajustes adicionales de la demanda y una mayor oferta de fuentes alternativas de energía. Parte del ajuste puede provenir de los países en desarrollo, que de a poco aumenten los precios internos y reduzcan su demanda de energía. También es posible que otros países liciten áreas reservadas, remuevan los impuestos a la producción e incentiven una mayor oferta. Aún en los países desarrollados en los que los precios internos ya reflejan los precios internacionales, la demanda irá cayendo como consecuencia de un cambio en los hábitos de consumo –por ejemplo, cambios en el stock automotor hacia autos de menor cilindrada-.
Estos ajustes de la oferta y la demanda, ¿serán apenas suficientes para evitar nuevos aumentos? ¿O podrán incluso retrotraer los precios a niveles anteriores? Hoy existen opiniones calificadas que justifican desde un retorno del precio del petróleo a los $75 dólares el barril hasta quienes pronostican una tendencia de crecimiento hasta valores de $250 dólares el barril. La diversidad de pronósticos calificados se produce porque son muchas las variables en juego, incluyendo dudas sobre el nivel de crecimiento mundial, sobre el progreso tecnológico potencial en fuentes alternativas de energía y sobre la incierta aceptabilidad política de un nuevo impulso a la energía nuclear. Pero la opinión predominante es que la etapa de petróleo barato ya pasó y como aún no existen fuentes alternativas baratas, esto significa que los precios altos están para quedarse.
El factor ecológico
El G-8 acaba de acordar la conveniencia de reducir a la mitad las emisiones de dióxido de carbono para el 2050, aunque todavía parece lejano un compromiso concreto mientras China e India no participen del acuerdo. Pero el mundo está marchando hacia la imposición de impuestos o cupos transferibles a las emisiones contaminantes, que implicarán impuestos crecientes al consumo de energía proveniente de combustibles fósiles. El precio del petróleo ha meramente anticipado un aumento del precio de la energía que ya era considerado como necesario por razones ecológicas. Este aumento de precios tendrá las mismas consecuencias conservacionistas –reducción del consumo y desarrollo de fuentes no contaminantes de energía- que hubieran tenido los impuestos al consumo. Pero la gran diferencia es que la recaudación se la llevan los países productores en vez de los fiscos de los países consumidores. La principal conclusión entonces es que el aumento del precio de la energía está para quedarse, ya sea porque se agrava la escasez de petróleo o porque los gobiernos aprovechan bajas futuras del petróleo para imponer “impuestos verdes” al consumo.
La política interna frente a la crisis
El gobierno argentino decidió desde el inicio de esta crisis aislar los precios internos a través de controles de precios e impuestos a la exportación que subsidian el consumo de combustibles y energía y gravan la producción. El consumo ha aumentado espectacularmente, la producción de petróleo y gas continúa declinando y como consecuencia el saldo exportable de energía se está convirtiendo rápidamente en un déficit. Paralelamente los combustibles importados a precios internacionales deben compensarse con subsidios fiscales que aumentan el gasto y reducen el superávit fiscal.
El argumento para intervenir es fundamentalmente distributivo, esto es, evitar que los consumidores paguen el verdadero precio internacional y los productores se beneficien extraordinariamente. Esto es lo que estaría ocurriendo si el gobierno no interviniera en los mercados. Las concesiones y privatizaciones de áreas hidrocarburíferas en los 90’ dejaron los yacimientos en manos privadas –la mayoría extranjeras- a cambio de pagos definitivos que descontaban un precio internacional de alrededor de $20 por barril. Fueron concesiones y privatizaciones que no previeron la posibilidad de una suba extraordinaria de precios. Las concesiones de áreas debieron haberse hecho a condición de un régimen especial del impuesto a las ganancias, que le permitiera al Estado quedarse con un porcentaje elevado de los beneficios, cualquiera fuera el precio internacional que rigiera. De esta manera se hubiera mantenido el incentivo de los concesionarios a aumentar la producción frente a los aumentos de los precios internacionales y el Estado se hubiera hecho de la mayor parte de la renta extraordinaria. Esos recursos fiscales podrían haber retornado a la población a través de menores impuestos al salario o reducciones del IVA o en asistencias varias para atender la pobreza marginal.
El tratamiento fiscal que compatibiliza incentivos productivos con equidad distributiva es similar al caso agropecuario. Es necesario eliminar los controles de precios internos e impuestos a la exportación y reemplazarlos por impuestos a las ganancias a tasas normales (sector agropecuario) o a tasas extraordinarias (petróleo y gas). Una renegociación de contratos con cambio de régimen impositivo estaría al alcance del gobierno. Pero difícilmente se produzca, pues la ideología y los intereses políticos del gobierno se oponen a cualquier solución de mercado.
Conclusión
El aumento de los precios de las commodities está reflejando la limitación de los recursos del planeta frente al excesivo consumo de los países desarrollados y la nueva (explosiva) demanda del tercio de la población mundial que se está incorporando al mercado globalizado. El costo de la incorporación de China, India y otros países a la globalización se estaba pagando en términos de salarios estancados en los países industriales y ahora a través de mayores precios de la energía, alimentos y otros recursos naturales.
Los países desarrollados están sin respuesta frente a este aumento de precios. Sus industrias tienen que absorber los mayores costos y sus consumidores deben ajustarse el cinturón y cambiar sus hábitos. Este ajuste es inevitable para racionar recursos planetarios crecientemente escasos y es conveniente en la medida que anticipa un ajuste de todas maneras necesario por razones ecológicas. Pero en el corto plazo deben enfrentar el riesgo recesivo y los problemas geopolíticos derivados del aumento de precios.
A diferencia de los países que son consumidores netos de alimentos y energía, Argentina tiene el potencial de beneficiarse extraordinariamente como productor en este contexto mundial. Pero en lugar de aprovechar la oportunidad, el Gobierno nos aísla del mundo para tener una economía dirigida a dedo, decidiendo cuánto tiene que ganar cada sector apoyado en los falsos argumentos de la distribución del ingreso y la reindustrialización. La discriminación contra el campo y los combustibles obedece a esa intención distributiva y de protección de la industria con bajos salarios y costos baratos de la energía. Así continuaremos perdiendo las oportunidades que nos brinda la globalización y aumentando nuestra vulnerabilidad frente a épocas de vacas flacas.

El paro del campo ha sido un hecho histórico; es probable que constituya un renacer de su -hasta ayer insignificante- peso político y consecuentemente aumente la probabilidad de políticas que permitan un mejor aprovechamiento de las oportunidades que brinda la globalización. Pero mi impresión es que la unión del campo detrás de objetivos comunes será un largo y duro camino acechado por la influencia de una sociedad culturalmente enferma de distribucionismo y por una política dominada por mentalidades populistas. Las reflexiones siguientes apuntan a distinguir las dificultades, con la esperanza que se eviten las trampas.

La rebelión del campo

El paro del campo ha sido un hecho inesperado y extraordinario dadas las dificultades naturales de poner de acuerdo y movilizar a 200,000 productores individualistas dispersos a lo largo de toda la geografía del país. A esas dificultades naturales se sumaba una dirigencia agropecuaria tradicionalmente desunida en 4 centrales distintas. ¿Qué es lo que disparó este milagro? En primer lugar la acumulación de bronca de cinco años de maltratos, prohibición de exportaciones, precios máximos, discriminaciones y promesas incumplidas. En segundo lugar, la resolución unilateral del 11 de Marzo que, a días de levantar la cosecha de soja, crea un nuevo régimen de retenciones móviles que de hecho establece una retención marginal del 95%, confiscando a favor del Estado cualquier aumento marginal en el precio. Este régimen groseramente expropiatorio fue la gota que rebalsó el vaso. Luego se sumaron los discursos presidenciales demonizadores del campo y la increíble intervención de D’Elia como fuerza de choque del gobierno.

La trampa de la discriminación entre el chico y el grande

Pero las dificultades de transformar el (exitoso) paro agropecuario en políticas válidas y permanentes han de ser muchas y muy importantes. Hay trampas en el camino que habrá que evitar. La primera de ellas se origina en la aceptación generalizada de que el productor chico es bueno y el terrateniente o el pool de siembra es malo. La exaltación del productor chico y la demonización del productor grande están muy arraigadas en nuestra cultura “solidaria” y explica en buena medida la tradicional desunión de las entidades agropecuarias. Esto es un campo fértil para la estrategia del gobierno, que está intentando quebrar la unidad del sector con su propuesta de mantener el régimen de retenciones móviles y subsidiar sólo a 65,000 productores chicos.

La propuesta del gobierno o variantes similares serían una solución desastrosa. Desde el punto de vista técnico, todos los regímenes de reintegros o subsidios discriminados por tamaño o tipo de explotación son muy difíciles de instrumentar y de controlar, habida cuenta de que el producto del campo son commodities y que no es posible distinguir si provienen de productores chicos o grandes.
Desde el punto de vista político, la discriminación a favor de productores chicos sería extender el régimen de la dádiva clientelista a otro de los sectores impolutos de nuestra sociedad. Así como los beneficiarios de planes trabajar o los pobres que reciben dádivas en tiempos electorales, los productores chicos tendrían que mendigar continuamente los beneficios para recibirlos sólo con condicionamientos políticos o económicos.

Las presiones del gobierno para acordar regímenes discriminatorios de este tipo serán enormes, pues la discriminación entre buenos y malos y entre ricos y pobres es la filosofía básica del populismo. Pretenden como siempre quedarse primero con la renta para distribuirla luego “solidariamente” según sus conveniencias políticas. Dividen siempre para reinar. No hay nada más antidemocrático que plantear regímenes que desigualan ante la ley; no hay nada más ineficiente que suprimir los incentivos para que chicos y grandes produzcan aquello que tiene más valor para el mercado local e internacional.

La trampa de la coparticipación de las retenciones

Todas las políticas que afectan al campo, incluyendo las retenciones, concentran los ingresos en el gobierno y en el sector urbano, diezmando las economías regionales y los pueblos del interior. “La plata no vuelve, ni en la forma de caminos ni de escuelas”. La sensación es que se la tragan los Kirchner y su aparato político en Buenos Aires.

Una (aparente) solución “federal” sería la coparticipación automática de (parte o todas) las retenciones. Pero se trata de otra trampa que hay que evitar. En primer lugar, aceptar la coparticipación de las retenciones supone implícitamente conceder que éstas son un recurso válido y permanente de tributación. Sería aceptar como normal una discriminación permanente en contra del agro.

En segundo lugar, la coparticipación automática de las retenciones convertiría en socios automáticos del gobierno nacional a todos los gobernadores e intendentes del país, que de aquí en más, con los Kirchner o sin los Kirchner, siempre se asociarían a un gobierno central dispuesto a aumentar las retenciones en tiempos de bonanza o no eliminarlas en tiempos de crisis. Desaparecerían definitivamente los intendentes y gobernadores dispuestos a acompañar las protestas del campo.

En tercer lugar, nada más injusto que el régimen de coparticipación para devolverle a las provincias agropecuarias el fruto de su producción: el régimen de coparticipación tiene criterios muy distintos a la distribución de la producción agropecuaria. Por ejemplo, las provincias mineras e hidrocarburíferas recibirían muchos recursos sin haber contribuido a producirlos.

En cuarto lugar, el régimen de coparticipación es un cheque en blanco para que las provincias lo gasten como quieran. Nada las obliga a que los recursos se apliquen a obras que beneficien directamente al agro. Los incentivos políticos siempre estarán para gastar en zonas urbanas, donde hay más votos para captar.

El principio irrenunciable

En la negociación que se avecina el campo no debería quedar entrampado en propuestas que discriminen entre productores ni en propuestas que acepten como normales y coparticipables las retenciones al sector agropecuario. El principio irrenunciable es que el campo no debe ser discriminado con retenciones, prohibiciones de exportación o controles de precios, aunque llegar a ese objetivo implique aceptar una transición más o menos prolongada.

En un artículo anterior (“Los impuestos a la exportación agropecuaria”, 24 de Septiembre de 2005) argumenté extendidamente que el objetivo distributivo debe ser atendido a través de programas focalizados en la extrema pobreza. El campo debe contribuir a financiar esos programas a través de los impuestos generales que le correspondan, en un pie de igualdad con todos los demás sectores. El objetivo debe ser prescindir definitivamente de las retenciones y reemplazarlas por un cobro efectivo del impuesto a las ganancias, complementado con un impuesto a la tierra que no sea un nuevo impuesto discriminatorio sino un pago a cuenta del impuesto a las ganancias.

Si una parte inevitable de la transición fuera el mantenimiento de parte de las retenciones, las mismas deberían ser tratadas como un ahorro forzoso del campo y no como un recurso definitivo del gobierno nacional. Esos fondos deberían ser ahorrados en una cuenta especial, para ser usados sólo para fines que tengan el consenso de las entidades representativas del sector agropecuario.

El riesgo más indirecto

La eliminación de las retenciones, de las prohibiciones para exportar y de los controles de precios es un paso importantísimo para evitar las discriminaciones contra el campo. Pero estas medidas no agotan las acciones estatales que pueden menoscabar artificialmente la rentabilidad futura del sector. La década del 90 fue un claro ejemplo de cómo el gasto público desbocado financiado con endeudamiento externo produjo una apreciación del tipo de cambio que afectó seriamente la rentabilidad del campo.

Hoy el riesgo de una apreciación artificial del tipo de cambio originada en el endeudamiento externo es bajo dada la incapacidad del Estado de endeudarse en los mercados internacionales. Pero el riesgo de una apreciación artificial (vía inflación interna) originada en un gasto público y una presión tributaria en continuo crecimiento, es una realidad frente a nuestros ojos. Otro riesgo adicional que puede materializarse es una apreciación artificial originada en un cierre creciente de las importaciones, en procura de compensar a la industria, pero no al campo, de la desprotección originada en aumentos continuos de precios y salarios.

Conclusión

En definitiva, el campo enfrenta una larga y dura batalla para no ser discriminado directamente -a través de las retenciones, las prohibiciones para exportar o los controles de precios- o indirectamente -a través de un cierre cada vez mayor de la economía-. La unidad del campo es esencial, pero también es importante claridad conceptual para evitar las falsas soluciones.

Luego de una seguidilla de crisis financieras emergentes en los 90, ahora la crisis se ha producido en los países centrales. Las crisis financieras son siempre consecuencia de los excesos que cometen los banqueros amparados por las garantías de depósitos y los auxilios de bancos centrales. El sistema financiero mundial debería cambiar su concepción básica para evitar los incentivos perversos que hoy existen, pero el cambio difícilmente ocurra pues las garantías estatales se asumen como normales y son muchos los intereses para mantener su actual alcance.

La naturaleza del problema

El crecimiento de la intermediación financiera en los países desarrollados ha sido excepcional en la segunda mitad del siglo XX y en lo que va del siglo XXI, a tal punto que muchos identifican este proceso de globalización con la globalización financiera. En su reciente libro, Alan Greenspan muestra que desde 1946 los activos de los intermediarios financieros americanos han crecido en promedio 1.8 puntos por encima del PBI por año, un crecimiento acumulado que supera el 100% del PBI al cabo de 60 años. El endeudamiento de individuos ha aumentado hasta alcanzar 20% de sus activos y el endeudamiento empresario hasta alcanzar 43% de sus activos.

¿Cuáles son las razones de este crecimiento extraordinario? La primera explicación de Greenspan es que Estados Unidos -y otros países desarrollados- atraen los ahorros de países emergentes, que no encuentran en sus países la garantía a los derechos de propiedad que les proporciona el sistema financiero de los países centrales. La segunda explicación de Greenspan es que el crecimiento de la intermediación financiera es una consecuencia natural del progreso: “La deuda casi siempre va a crecer en relación al ingreso en la medida que exista una creciente división del trabajo y una creciente productividad”. Este argumento es vago y de muy dudosa validez para explicar el explosivo crecimiento de depósitos y deuda. Si la necesidad de financiar el desarrollo de nuevos negocios creciera más que el PBI, esas necesidades podrían atenderse mediante emisión de acciones y no mediante deuda. El hecho que el financiamiento mediante deuda haya crecido explosivamente en los países desarrollados necesita de otra explicación.

La explicación fundamental

La explicación fundamental del explosivo crecimiento de la intermediación financiera es la garantía provista por los seguros de depósitos y el apoyo de los bancos centrales como prestamistas de última instancia. La banca es naturalmente una actividad que se presta al descalce de plazos y a la toma de riesgos excesivos, porque los banqueros asumen que la estabilidad de depósitos es una característica permanente. Pero los incentivos para asumir riesgos desmedidos son mucho mayores cuando el Estado garantiza los depósitos -y por lo tanto la expectativa de su estabilidad de depósitos es mayor aún-; y cuando los bancos centrales operan explícitamente como prestamista de última instancia, asegurándole a los bancos un financiamiento estatal al cual acudir si enfrentan problemas de liquidez.

Con la garantía estatal, los banqueros asumen riesgos desproporcionados, prestando a largo plazo -hasta hipotecas a 30 años- con depósitos que son exigibles a pocos meses vista. Además la garantía estatal incentiva a los bancos a tener cada vez menos reservas líquidas y menos patrimonio para responder. “Los banqueros después de la guerra civil (americana) percibían la necesidad de respaldar el 40% de sus activos con patrimonio neto”, nos recuerda Greenspan. Hoy el Citibank está tratando de recapitalizarse para mantener un patrimonio sólo equivalente al 7% de sus activos, lo que pone en evidencia la vulnerabilidad que tiene frente a circunstancias adversas. Sólo las garantías del Estado más poderoso del mundo explican por qué Citibank asumió tantos riesgos y por qué sus depositantes siguen durmiendo tranquilos….

Las garantías estatales no son benignas

El respaldo de los bancos centrales a la banca privada es una intervención estatal que hoy se asume como normal. Pero no es normal ni virtuosa. ¿Puede acaso considerarse normal financiar un préstamo hipotecario a 30 años con un depósito a 30 días? ¿Puede considerarse normal que los contribuyentes sean los garantes últimos de los excesos de los banqueros? El mundo vivió hasta 1930 sin estas garantías explicitas y fue la crisis del año 30 la que justificó un intervencionismo tan grande en materia financiera. La excusa fue evitar la repetición de corridas bancarias que llevaran a cortes del crédito capaces de arrastrar a depresiones económicas profundas, como la que vivió el mundo en la década del 30.

Pero la solución adoptada no fue la acertada. El sistema de garantías no evitó la recurrencia de crisis financieras sino aumentó su frecuencia, pues creó incentivos para que los banqueros asumieran descalces y riesgos cada vez mayores. Los países desarrollados –con espaldas anchas para apoyar a sus bancos-, evitaron consecuencias catastróficas de las crisis financieras sobre el producto y el desempleo, pero a costa de hacerse cargo -y luego transferir a los contribuyentes- los costos de la imprudencia de los banqueros.

Pero varios países emergentes no pudieron en las últimas décadas siquiera evitar crisis terminales, porque han tenido menos capacidades para desarrollar regulaciones y supervisiones eficientes; y particularmente porque los gobiernos emergentes son menos solventes y tienen límites para cumplir con las garantías prometidas a depositantes y banqueros. Cuando las crisis han sido de magnitud, los bancos centrales han podido apoyar a los bancos comerciales sólo hasta cierto punto y la defraudación a los depositantes ha sido repetidamente inevitable.

La menor capacidad de absorción de crisis bancarias en países emergentes ha terminado en frecuentes crisis y en fuga de depósitos hacia países desarrollados que ofrecen más garantías. En última instancia el sistema financiero global ha derivado en una competencia por la capacidad de garantizar derechos de propiedad entre sistemas bancarios de países desarrollados y emergentes, que se ha resuelto claramente a favor de aquellos.

La nueva crisis financiera

La crisis financiera del 2007 (posterior al libro de Greenspan) ha puesto una vez más en evidencia que los sistemas financieros apoyados por garantías estatales producen crisis recurrentes. En los 90, cuando los capitales de corto plazo fluían a los países emergentes, se sucedieron varias crisis en Rusia y el sudeste Asiático, hasta culminar con la Argentina en el 2001. Pero ahora, cuando los ahorros mundiales se han revertido, las crisis se producen en los países centrales y están alcanzando hasta sus bancos más prestigiosos.

El origen de esta última crisis es evidente: inundados por los ahorros del resto del mundo, los bancos de países desarrollados se lanzaron a prestar en segmentos cada vez más riesgosos, como las hipotecas de deudores de baja calificación y los préstamos a fondos especulativos. La desregulada innovación financiera fue utilizada para crear instrumentos que diluyeron artificialmente el riesgo y para sacar los préstamos de mayor riesgo de los activos de los bancos. Los nuevos instrumentos permitieron ocultar que en última instancia el sistema financiaba préstamos a largo plazo y de riesgo creciente con depósitos a corto plazo de valor cierto.

La primera consecuencia de esta crisis será la pérdida de capital de los accionistas de los bancos. Pero para que los bancos puedan seguir prestando y evitar un corte recesivo del crédito, es necesario que se recapitalicen; y esta necesidad lleva a una segunda consecuencia, que es la gradual pérdida de control de las instituciones financieras a manos de fondos soberanos de países petroleros y de otros países con ahorros excedentes. Estas consecuencias constituyen una solución de mercado perfectamente aceptable si fuera suficiente, ya que se evitaría que los entes reguladores se hagan cargo de pérdidas que en última instancia recaerían sobre los contribuyentes.

Pero supongamos que esta (probable) resolución ideal se materializa y USA y otros países desarrollados recuperan la confianza total en sus sistemas financieros. En este caso lo que persistiría es la más importante de las consecuencias negativas, esto es, la continuidad de los desequilibrios mundiales, con los ahorros del mundo emergente financiando un consumo creciente o burbujas inmobiliarias en los países centrales. Esta situación luce como ideal para los intereses del sector financiero americano, pero no lo es para USA como país, ya que como consecuencia de que los ahorros foráneos financian mayor consumo, su tasa de ahorro ha bajado hasta el 13.5% del PBI. La supremacía económica americana se deteriorará rápidamente si continúa ahorrando tan poco y los fondos soberanos de los países con ahorros excedentes serán cada vez más propietarios de las empresas americanas y multinacionales.

Esta situación tampoco es deseable para la economía mundial. Seria mas eficiente y produciría más crecimiento que los ahorros del mundo que convergen a los grandes centros financieros no financien consumo o burbujas inmobiliarias locales sino se reciclen a inversiones de riesgo en los lugares más rentables del planeta.

Una alternativa posible

La solución de fondo para a) disminuir las vulnerabilidades del sistema financiero; b) aumentar la tasa de ahorro americana y mundial; c) aumentar la eficiencia con la que se invierten los ahorros mundiales; y d) reducir los desequilibrios globales, es disminuir las garantías estatales e ir hacia sistemas financieros en los cuales los riesgos de la inversión sean corridos por los ahorristas finales (individuos o fondos institucionales). Para ello sería necesario:

• En primer lugar, los bancos que gozan de garantías estatales deberían mantener patrimonios mínimos y reservas liquidas (en proporción a sus activos) que sean substancialmente superiores a las actuales.

• En segundo lugar, con sus depósitos a corto plazo los bancos deberían tener prohibido realizar préstamos a más mediano y largo plazo; y otorgar préstamos a individuos, empresas o entes estatales que tengan un endeudamiento global que supere relaciones muy prudentes.

• En tercer lugar, los bancos deberían tener prohibido prestar a vehículos o instituciones que a su vez invierten en activos riesgosos (instituciones de préstamos hipotecarios, fondos de inversión accionaria, fondos de cobertura, etc.). Es esencial prohibir a los bancos invertir –directa o indirectamente- en instrumentos “innovadores” que oculten sus riesgos.

• En cuarto lugar, ninguna institución no bancaria que invierta en activos de riesgo debería poder acceder a garantías de depósitos. Tampoco les estaría permitido garantizar liquidez a los inversores en los fondos de inversión de riesgo que comercializan.

Una reforma institucional de estos alcances reduciría drásticamente el rendimiento de depósitos a plazo fijo con respecto al rendimiento de las inversiones de riesgo (acciones, préstamos hipotecarios, bonos de deuda corporativa). Los instrumentos de mercado de capitales (acciones, bonos, fondos de inversión) aumentarían rápidamente en importancia con respecto a los depósitos bancarios, disminuyendo los riesgos contingentes del Estado frente a las imprudencias de los banqueros. Disminuiría el atractivo para que los ahorros del mundo emergente busquen refugio en USA y en otros países centrales. Habría más financiamiento disponible para inversiones de riesgo que asuman empresas multinacionales en todo el planeta y menos financiamiento para consumo en los países desarrollados.

Pero una reforma de esta naturaleza difícilmente se materialice en el corto plazo y en el mejor de los casos se verán avances lentos en esta dirección. La atracción de fondos del resto del mundo ha creado en los países centrales la sensación equívoca que los intereses de la actividad financiera coinciden con los intereses del país en su conjunto. Esto explica por qué Alan Greenspan denuncia tibiamente los incentivos perversos que las garantías provocan, pero no atina a sugerir cambios. Más aún, coincidentemente con los intereses financieros, cree que es conveniente desregular aún más la actividad manteniendo las actuales garantías, con la confianza que los excesos se evitarán por autorregulación del sistema.

Mientras tanto los banqueros y los ahorristas del mundo seguirán disfrutando de las garantías que les ofrecen los Estados -e indirectamente los contribuyentes- de los países centrales, hasta que las consecuencias acumuladas de estas políticas o crisis financieras más profundas pongan en evidencia la necesidad de cambiar.

Las vulnerabilidades del programa económico han aumentado como consecuencia de un crecimiento descontrolado del gasto público -que ha borrado el superávit fiscal- y de una política salarial que ha erosionado la competitividad y reducido -hasta casi eliminar- el superávit de cuenta corriente. La desinversión en los servicios privatizados ha agotado los márgenes de maniobra y la inflación real ronda el 20%. Después de las elecciones de Octubre, ¿continuará el desborde salarial y del gasto público o veremos un programa de ajuste?

El origen de la vulnerabilidad

A partir del 2004, el gobierno del Presidente Kirchner comenzó una etapa distribucionista del programa económico, caracterizada por aumentos salariales por decreto, convenciones colectivas apañadas desde el gobierno y aumentos extraordinarios del gasto público. Como consecuencia de estas políticas, la situación fiscal consolidada se deterioró desde un superávit global de 3.7% del PBI en el 2004 a aproximadamente equilibrio en el 2007. Los salarios han acumulado aumentos de alrededor del 75% en los últimos tres años, mientras el tipo de cambio apenas aumentó un 10%. El resultado ha sido una pérdida importante de competitividad, por lo que no resulta sorprendente que el superávit de cuenta corriente, que era de 3.3% en 2004 se vaya a reducir a aproximadamente 0.8% del PBI en el 2007. Los desbordes salariales han coexistido con congelamiento o aumentos mínimos de las tarifas de los servicios, lo que ha restado márgenes para la inversión, obligando repetidamente al racionamiento del servicio eléctrico.

El ajuste necesario

Lo más positivo que puede decirse de la situación actual es que todavía no estamos con déficits fiscales y externos de imposible financiamiento que nos lleven irremediablemente a una próxima explosión. Pero de continuar las políticas distribucionistas del 2007 podrían aparecer déficits fiscales y externos que fuercen a un ajuste traumático. Por esta razón, en una hipótesis de mínima, el ajuste necesario debería consistir en moderar el aumento del gasto público para que éste no crezca más que la recaudación, moderar los aumentos salariales para que sean coherentes con la tasa de devaluación y los aumentos de productividad y ajustar las tarifas de servicios para moderar la demanda y proveer los fondos necesarios para la inversión.

El ajuste conveniente

Lo negativo de la situación actual es que los equilibrios “gemelos” (fiscal y externo) se están sosteniendo gracias a una situación de precios extraordinarios de exportación, que han permitido un crecimiento notable de las exportaciones y de la recaudación fiscal. Si estas condiciones extraordinarias desaparecieran, estaríamos con importantes déficits fiscales y externos que conducirían a un ajuste severo y traumático. Por otro lado, la abundante liquidez internacional ha permitido hasta ahora la renovación de vencimientos de deuda, pero estos vencimientos son crecientes en los próximos años y su refinanciamiento se complicaría si las condiciones financieras internacionales se deterioraran y la situación fiscal no mostrara solvencia.

Una actitud prudente aconsejaría entonces rehacer los superávits perdidos, para estar preparados para una eventual desmejora de los precios internacionales y de la liquidez internacional. Pero claro, un ajuste importante requiere devaluar y ajustar más agresivamente las tarifas públicas, mientras se moderan los aumentos salariales. Deshacer los excesos distribucionistas de los últimos años sería una operación políticamente delicada, ya que se podría desatar una puja distributiva que descontrole la inflación.

El contexto político

Pasadas las urgencias electorales del 2007, los intereses políticos de la pareja presidencial deberían coincidir con un ajuste que reestablezca los superávits perdidos. Si CK gana cómodamente las elecciones –como aparentemente sería el caso- las urgencias de consolidar el poder habrán quedado atrás y el nuevo objetivo sería contar con una economía a prueba de crisis internacionales que soporte un plan de largo plazo de presidencias alternadas.

Los intereses políticos del matrimonio Kirchner coincidirían también con los de su apoyo empresario, la UIA, cuyos miembros están ansiosos de restaurar la rentabilidad perdida en los últimos tres años de distribucionismo. Ajuste fiscal, mayor inversión en infraestructura y un tipo de cambio competitivo son objetivos que necesitan ser fortalecidos desde la óptica de los intereses industriales.

Pero los eventuales ajustes de tarifas y tipo de cambio, junto con una contención de los aumentos de salarios, no es un cóctel que sea del agrado de los dirigentes sindicales. Los recientes desencuentros emocionales de Moyano y el matrimonio Kirchner seguramente tienen que ver con el deseo de la pareja presidencial de tener un interlocutor sindical moderado que comprenda y se adapte a las necesidades de la nueva etapa política.

El contexto internacional

La sensibilidad de la economía argentina a la situación internacional ha sido y es evidente. Es por ello que la crisis inmobiliaria e hipotecaria que se ha producido en los países desarrollados despierta temores que se trate de la punta del iceberg de una crisis generalizada que acabe con el auge mundial, desplome el precio de las commodities y empeore las condiciones financieras para los países emergentes.

La probabilidad de que esto ocurra divide a los economistas entre quienes creen que la situación de los últimos años ha sido un típico ciclo de auge que está llegando a su fin; y aquellos (entre los que me cuento) que creen que hay factores estructurales que explican una tendencia de crecimiento mayor de la economia mundial en la cuál caben las desaceleraciones de países específicos pero no las recesiones bruscas y generalizadas.

La ventaja de esta crisis es que se origina en los países desarrollados, que tienen las espaldas anchas como para apoyar a sus sistemas financieros y evitar la propagación de crisis incipientes. El hecho es que por ahora la crisis hipotecaria ha afectado sólo marginalmente a los mercados financieros emergentes e incluso los precios de las commodities han continuado en aumento.

Los escenarios del 2008

La primera hipótesis para el 2008 es que continuaremos con las inconsistencias recientes, esto es, aumentos de salarios y de gasto público que exceden el crecimiento de la recaudación y la devaluación, profundizando los desequilibrios. Este el camino que siguieron otroras experiencias populistas que terminaron en profundas crisis. Se trata -en mi opinión- del escenario menos probable (10%), pues no coincidiría con los intereses políticos de mediano plazo de la pareja presidencial.

Cristina Kirchner está insistiendo con la necesidad de una mesa de concertación postelectoral. El acuerdo que pretende puede tener un objetivo de mínima (segunda hipótesis), que consistiría en evitar el deterioro fiscal y externo; o un objetivo de máxima (tercera hipótesis), que supondría reconstruir los superávits perdidos y superar las restricciones energéticas. El ajuste del 2008, ¿se limitará a evitar un daño mayor o procurará revertir el daño ya hecho?

Desde el punto de vista político resultaría más fácil detener el daño que revertirlo. No es lo mismo presionar a la dirigencia sindical para que acepte que los salarios se limiten a mantener su poder adquisitivo, que presionarla para que tolere una caída del salario real asociada con una devaluación competitiva y aumentos importantes de tarifas. Por esta razón se trata de la hipótesis más probable (50%).

Pero convivir con el ajuste de mínima no es garantía de sostenibilidad y la vulnerabilidad podría manifestarse en el momento político más inoportuno. Por esta razón un ajuste más significativo (la tercera hipótesis) tiene una probabilidad significativa (40%). Para la óptica presidencial no habrá momento más oportuno para aumentar las tarifas y restaurar los superávits gemelos que inmediatamente después de las elecciones.

Una devaluación del peso y un ajuste significativo de tarifas serían ingredientes esenciales para rehacer los superávits. ¿Cómo venderlos políticamente y evitar los riesgos de inflación en ascenso por puja distributiva? Es probable que los aumentos de tarifas se hagan con un elevado componente de “tarifa social”, esto es, con aumentos reducidos para las familias de bajos ingresos. ¿Y los precios de los alimentos tras una devaluación? Si los precios agrícolas super extraordinarios de estos días persistieran en los próximos meses, el gobierno contaría con un margen de maniobra inesperado, que sería realizar una devaluación compensada con mayores derechos de exportación al sector agropecuario. Los industriales quedarían contentos con un tipo de cambio más competitivo, el gobierno aumentaría su recaudación y recompondría el superávit fiscal y el sindicalismo morigeraría los reclamos salariales –que no deberían exceder el 10% si se pretende evitar una escalada de la inflación- a cambio de la contención de los precios de los alimentos y de las tarifas para los usuarios de bajos ingresos. El pato de la boda de la concertación seria -una vez más- el sector agropecuario.

Ninguno de los escenarios augura una reducción de la inflación en el 2008. La importante diferencia entre ellos es sin embargo cuán vulnerable quedaría la economía frente a shocks internacionales inesperados.